Spread ROIC-WACC : ma meilleure approximation du moat

Un avantage concurrentiel durable, un Moat (avantage concurrentiel), ne se voit pas dans une seule année. Il se voit dans la capacité d'une entreprise à rester rentable au-dessus de son coût du capital, année après année. Le Spread (écart achat/vente) mesure exactement ça.

Le problème que le spread résout

Une entreprise peut afficher une rentabilité spectaculaire une année donnée : un cycle favorable, un concurrent défaillant, un effet de rareté temporaire. Prise isolément, cette photo ment. Elle me ferait payer cher une performance qui ne se reproduira pas.

Ce que je cherche, ce n'est pas un pic, c'est une régularité. Une entreprise qui bat son coût du capital de façon constante possède quelque chose que les autres n'ont pas : un fossé. Le spread, c'est la largeur de ce fossé.

Comment je le calcule

Si le ROIC — Return on Invested Capital est de 16 % et le WACC — Coût Moyen Pondéré du Capital de 9 %, le spread est de 7 points. C'est la rentabilité nette créée, une fois le coût du capital payé.

Mais le chiffre d'une seule année ne me suffit pas. J'impose deux conditions sur cinq ans. D'abord, un spread moyen supérieur à 5 points sur la période : c'est la largeur minimale du fossé. Ensuite, au moins quatre années sur cinq où le ROIC dépasse le WACC : c'est la condition de régularité, celle qui distingue un vrai avantage d'une bonne passe.

Pourquoi ces seuils

Pourquoi 5 points et pas 1 ? Parce qu'un fossé étroit se comble vite. Un spread de 1 ou 2 points s'efface au premier accroc : une remontée des taux, un concurrent agressif, une mauvaise année. 5 points, c'est une marge qui absorbe les chocs et qui signale un avantage réel, pas une fragilité comptable.

Pourquoi quatre années sur cinq et pas la moyenne seule ? Parce que la moyenne se laisse manipuler par les extrêmes. Exiger la régularité me protège contre l'entreprise d'une seule belle année.

Un exemple. Sur cinq ans, une entreprise affiche des spreads de 8, 6, 7, 6 et 8 points. Moyenne de 7 points, bien au-dessus de mon seuil, et le ROIC dépasse le WACC les cinq années : les deux conditions sont remplies, le fossé est large et constant. Le profil que je rejette est l'inverse exact : une moyenne flatteuse dopée par une seule année exceptionnelle, les quatre autres à peine à l'équilibre. Même moyenne séduisante, mais un avantage qui n'existe vraiment qu'un exercice sur cinq. Ma condition de régularité est faite pour disqualifier ce cas.

La limite à garder en tête

Le spread reste rétrospectif. Il décrit un fossé qui a existé, pas un fossé qui tiendra. Une technologie de rupture, une dérégulation, un changement d'habitudes de consommation peuvent assécher en deux ans un avantage construit sur vingt. Le spread me dit où chercher un moat, il ne me dispense pas de comprendre d'où vient cet avantage et ce qui pourrait le détruire. Le chiffre ouvre l'enquête, il ne la clôt pas.